$南方中债7-10年国开行债券指数C(OTCFUND|006962)$注意！债券市场的表面繁荣下暗流涌动。经济复苏、政策走向、通胀预期…… 这些看似明朗的趋势里，藏着意想不到的预期差，一不小心就会踏空行情。

一、经济复苏强度：市场是否低估了 “弱现实” 的持续性？

市场共识：在政策的大力推动下，经济将逐步迈向温和复苏的轨道，两会后有望实现改善。

预期差信号：

从采购经理指数来看，2025 年 1 月份受春节假日临近、企业员工集中返乡等因素影响，制造业采购经理指数为 49.1%，比上月下降 1.0 个百分点，低于临界点；非制造业商务活动指数为 50.2%，比上月下降 2.0 个百分点，虽仍高于临界点，但扩张速度有所放缓；综合 PMI 产出指数为 50.1%，比上月下降 2.1 个百分点，仅略高于临界点。

企业端 “去库存” 压力依然存在。12月，工企名义库存持平前月，同比录得3.3%；实际库存持续回升，同比较11月上行0.4pct至7.8%。边际上看，12月库销比、产成品周转天数季节性回落、环比分别减少0.07、0.6天至0.45、19.2天，但均超过往5年同期平均水平（库销比0.42、产成品周转天数17.7天）。

关键分歧：倘若目前经济依然缺乏内生增长动力，那么当前的收益率水平可能过度反映了 “复苏预期”，利率债将会存在阶段性的交易机会。

二、政策宽松节奏：降息预期是否过于乐观？

市场共识：在稳增长的压力下，一季度降准降息的可能性较大，资金面预计将维持宽松状态。

预期差信号：

央行虽明确表示 2025 年将落实好适度宽松的货币政策，但在具体操作上仍较为审慎。2025 年首月的 LPR 按兵不动符合预期，且央行将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏，这意味着政策调整的时机和力度存在较大不确定性。同时，央行近期的操作如 MLF 平价续作、逆回购缩量等，也使得市场对 “资金堰塞湖” 的担忧不断升温。

外部约束有所增强，美联储推迟降息，中美利差倒挂压力对国内政策空间形成了一定的制约。

关键分歧：如果政策力度不及市场预期，短端利率可能会面临上行风险，收益率曲线有可能从 “牛陡” 转变为 “熊平”。

三、通胀预期：通缩风险是否被低估？

市场共识：CPI 将随着消费的复苏而缓慢回升，PPI 同比跌幅也将逐渐收窄。

预期差信号：

从 2024 年情况来看，CPI 运行呈现小幅上涨态势，全年上涨 0.2%，涨幅和 2023 年持平。虽然 2025 年 CPI 有望温和回升，随着存量政策和一揽子增量政策协同发力，经济回升向好势头在增强，消费需求恢复有所加快，价格温和回升有利因素在增多，但核心 CPI 连续 3 个月低于 0.5%，服务消费价格的增长动能有所减弱（五一假期旅游均价同比仅微增），这表明消费端的复苏基础仍不稳固，通胀回升的动力存疑。

关键分歧：若通缩压力持续存在，实际利率的被动抬升可能会压制长端收益率的上行空间。

四、机构行为：一致性交易下的流动性陷阱

市场共识：资产荒的逻辑支撑着配置需求，机构 “抢资产” 的现象将持续。

预期差信号：

交易拥挤度指标显示，截至 2025 年 1 月 20 日，国债 ETF5 至 10 年（511020）盘中换手率近 40%，交投高度活跃，处于较高水平。10 年期国债换手率升至 90% 分位，利率债杠杆率突破 110%，市场交易热度较高。

2024 年债券市场出现明显的银行配置减弱、非银买债积极的特征。2025 年中小银行相比大行或面临更严峻的信贷资源不足，地方化债对中小银行表内资产配置结构的影响也值得关注，其资产荒难题短期内难以快速改善，预计后续主体对中长久期利率债的偏好将维持在较高水平。同时，外资行为出现分化，在经历了连续三个月的规模缩减后，12月境外机构增持100亿利率债，外资态度的转变值得关注。

关键分歧：一旦基本面或政策出现边际变化，止盈盘可能会引发 “多杀多” 的行情。

操作建议：在预期差中寻找反脆弱机会

从目前来看，博弈经济数据不及预期带来的波段机会应该还是胜率颇高的策略，可以关注长端品种（比如10年期国债流动性溢价修复）。

产品的选择方面，我觉得像大家买的比较多的7-10国开债，比如博时中债7-10政金债指数C、南方中债7-10国开债E这些；或者选择久期更长的华泰保兴安悦C都是不错的选择。

我个人昨天加仓了博时中债7-10政金债指数C也是出于这样的考虑。只是目前似乎外资都开始看好A股，我还在思考要不要增加A股方面的资产配置。

#蛇年首交易日A股涨跌不一，后市怎么看？#

$博时富发纯债债券C(OTCFUND|018098)$

$华泰保兴安悦债券A(OTCFUND|007540)$

$博时中债7-10政金债指数C(OTCFUND|017838)$

$华泰保兴安悦债券C(OTCFUND|020741)$