【摘要】2025年3月18日，中国人民银行货币政策委员会召开了2025年第一季度（总第108次）。会议分析了国内外经济金融形势，并对下一阶段货币政策工作进行了部署。
【时间】本次一季度货币政策例会通稿的公布时间略超预期且是有史以来公布最早的一次，按照惯例，一季度例会通常在三月下旬召开，会议通稿一般在三月底四月初的时间公布，本次例会3月18日召开，3月21日出通稿，通稿发布时间提前或因为央行希望及时与市场沟通，以更好地稳定市场预期。
【国内外经济金融形势分析】客观分析国际形势，复杂严峻且不确定性上升。国内宏观经济方面，会议延续中央经济工作会议精神，指出当下我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，但仍面临国内需求不足、风险隐患较多等困难和挑战。国际宏观经济方面，对外部环境变化的表述由四季度例会的“不利影响加深”调整为“更趋复杂严峻”，对海外货币政策的判断由“货币政策进入降息周期”调整为“通胀走势和货币政策调整不确定性上升”，对外部主要经济体的降息预期明显减弱，特朗普上台后在关税问题上反复无常，美国政策不确定性加剧，同时地缘政治冲突频发，均对我国经济发展及政策实施形成一定掣肘。
【工作总基调与要求】本次会议延续四季度货政例会精神，继续强调要增强宏观政策协调配合，有效落实存量政策，加力推动增量政策落地见效，扩大内需、稳定预期、激发活力，以推动经济持续回升向好。
【货币政策总基调】会议继续强调要实施适度宽松的货币政策，建议加大货币政策调控强度，提高货币政策调控前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。本次例会延续四季度例会货币政策总基调，再次强调“择机降准降息”，早在3月6日十四届全国人大三次会议经济主题记者会上潘行长就表示要择机降准降息，并且指出当前存款准备金率和结构性货币政策工具资金利率均有下降空间。而在本次例会通稿发布前一天3月20日公布的3月份LPR按兵不动，央行官媒金融时报发声“下一阶段LPR的变动，需要在稳增长、稳息差、稳汇率等多重目标中寻求动态平衡”。结合前述对国内外经济金融形势分析，我们认为在复杂严峻的国际形势下，央行的货币政策调整要兼顾多重目标压力仍存，且近期的频繁发声和本次的会议通稿的表述更意在告诉市场，对于降准降息的问题，不是不降，只是时候未到。
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【通胀】与四季度例会相比，本次通稿表述由“保持经济稳定增长和物价总体稳定”调整为“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明央行对物价波动的容忍度有所提高，允许物价在一定范围内波动，只要不偏离“合理水平”即可。
【结构性货币政策工具】本次例会将“优化科技创新和技术改造再贷款政策，研究创设新的结构性货币政策工具”的表述放在“用好证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款”之前，并将促进消费和稳定外贸与重点支持科创相联系，从表述顺序和变化中可以看出，接下来货币政策对科技创新的支持或将明显提升。而在支持资本市场方面，主要还是之前支持政策的延续，同时强调“要探索常态化的制度安排”，以维护资本市场稳定。
【利率】本次例会将“加强利率政策执行”的措辞调整为“加强利率政策执行和监督”，新增“监督”一词，而潘行长在两会期间也表示要“对于一些不合理的、容易削减货币政策传导的市场行为加强规范”，这表明央行不仅关注政策的实施，后续还将加强对政策执行效果的跟踪和评估，确保政策传导的有效性。同时在调整融资成本方面，措辞由四季度例会的“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”调整为在四季度货政报告中的“推动企业融资和居民信贷成本下降”，再到本次例会表述修改为“推动社会综合融资成本下降”，与四季度货政报告相比，降融资成本的对象从企业和居民扩展到社会，将降低政府部门的融资成本也纳入其中，表明央行希望通过更全面的政策手段，降低整个社会的融资成本，从而更有效地支持经济复苏和增长。此外，本次例会虽然也指出要“关注长期收益率的变化”，但删掉四季度例会“充实完善货币政策工具箱，开展国债买卖”的表述，强调要“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况”，2024年央行已通过国债买卖等创新工具稳定市场，当前转向宏观审慎评估，或想通过预期管理抑制过度投机，推动收益率回归合理区间，防范债市大幅波动带来的利率风险。
【汇率】本次会议延续四季度货政报告精神，继续强调“三个坚决”，表明即使近期汇率压力有所减少，但由于上述提到的外部环境的高度不确定性，当前稳汇率的态度仍不能松懈。
【金融支持实体经济】本次会议基本延续四季度例会精神，继续强调要做好金融“五篇大文章”，继续加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度，同时删去“推动加快发展新质生产力，更有针对性地满足合理的消费融资需求”，结合前述在结构性货币政策工具方面要加大科技创新的支持力度，并重点支持科技创新领域的投融资、促进消费和稳定外贸，后续金融支持实体经济也将在这些领域持续发力。
【房地产】本次例会相关表述与四季度例会完全一致，表明接下来仍会着力推动已出台金融政策措施落地见效，以推动房地产市场止跌回稳，完善房地产金融基础性制度，助力构建房地产发展新模式。
【市场影响】
债券市场方面，本次例会对海外通胀和政策不确定性关注明显抬升，提前公布的通稿也显示出央行积极与市场沟通的态度，近期市场预期的降准降息迟迟未落地，而4月关税政策即将生效，预计央行会结合具体情况采取政策进行有效对冲，降准降息仍有空间，但央行防风险诉求不减，稳汇率定调仍严，并强调从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，预计短期内债券市场或将延续震荡走势。权益市场方面，本次例会将支持科技创新的表述前置，同时强调要“重点支持科技创新领域的投融资、促进消费和稳定外贸”，预计接下来对科技创新领域的金融支持力度将持续加大，可适当把握相关板块的投资机会。
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